周黑鸭反击沽空报告：称运作方式被误解，花旗关注盈利能见度

　　沽空机构的做空报告，正对周黑鸭带来持续影响。

　　3月6日上午，周黑鸭国际控股有限公司(01458.HK，周黑鸭)在港交所发布公告，全盘否认了做空机构Emerson Analytics的沽空报告，并恢复交易。至当天收盘，周黑鸭股价下跌2.44%。

　　周黑鸭称，Emerson的指控混杂了不实、误导和揣测，“沽空报告的作者或持有周黑鸭股票淡仓，涉嫌操纵降低周黑鸭股价以谋取巨额利益。”

　　中金公司的研报称，暂时维持当前盈利预测和目标价不变，考虑2019年业绩改善前景和具有吸引力的估值水平，重申推荐评级，目标价6.12港元。

　　3月7日上午，周黑鸭股价上涨3.611%，收报3.73港元。

周黑鸭全面否认

　　3月1日， 知名沽空机构Emerson Analytics发表报告《Zhou Hei Ya-the Dark Side of the Duck》，即《周黑鸭的黑暗面》。报告称，预测周黑鸭2018年纯利只有2.55亿元，比公司自身预计的5.33亿元少了52.2%，并称该股只值2.4港元。

　　报告认为，2018年上半年，在周黑鸭最为倚重的“大本营”华中地区，真实营收要比周黑鸭自己公布的数据少32.8%。2018年全年净利润仅有2.55亿元，比公司预期的5.33亿元要少52.2%。此外，该机构认为周黑鸭目标股价为2.4港元，比现股价低34%。

　　3月4日，周黑鸭股价未受冲击，最终收涨2.5%。3月5日，周黑鸭宣布停牌，以待回应Emerson Analytics的做空报告。

　　Emerson称，在2018年第三季度详细考察了周黑鸭的主要地区市场——华中地区，重点是考察该地区的真实业务量，并提出多项质疑。

　　质疑一，华中地区零售店通过“先凭空下单再取消交易”的方式，虚增销售量28%。周黑鸭回应，未将已取消订单入账作为销售，“该报告完全误解了销售小票单号的运作方式”。

　　质疑二，华中地区单家零售店的实际平均日销售量为125单，比官方的174单少38.7%。周黑鸭回应，“该不实指控”乃基于对本集团截至2018年6月30日止6个月日均客单数的过高估计，对本集团截至2018年9月30日止3个月日均客单数“并无事实依据之揣测及就不同期间进行具有误导性的对比而得出”。

　　质疑三，华中地区客单均价为61.4元，比官方的全国客单价65.8元少6.8%。周黑鸭称，“该等失实指控”乃基于在统计学上不具意义的样本规模得出，忽视特定店铺的每日客单价波动及不同店舖之间的客单价差额。

　　周黑鸭在公告中全盘否认了Emerson的质疑。

周黑鸭业务步入调整期

　　周黑鸭盈利能力遭遇质疑的背景之一是，进入2018年以来，周黑鸭的净利润处于下降态势。

　　2019年1月30日，周黑鸭发布盈利预警，预期截至2018年底，全年纯利按年下跌约30%。主因原材料成本上升、经营利润率下跌，以及2018年4月起河北周黑鸭食品工业园投产的折旧及能耗成本上升等。

　　此前的1月2日，中信建投发布研报称，周黑鸭收入短期下滑，利润率承压。中信建投认为，受整体消费环境承压、行业竞争激烈的双重影响，周黑鸭业务步入调整期。

　　财报显示，截至2018年上半年，周黑鸭实现收入16.01亿元人民币，同比下降1.3%，增速首次为负，主因是门店客流量下降、客单价增长贡献有限。

　　与此同时，在毛利率承压和费用率上行影响下，公司净利润率同比降至20.8%;净利润规模3.31亿元，同比下降 17.4%。

　　中信建投认为，周黑鸭面临中短期行业挑战：消费继续承压，竞争趋于激烈消费环境整体承压的趋势短时间内预计持续，同时竞争对手也开始着力于打造高势能门店，公司自营门店所在的交通枢纽面临较 大的分流压力。考验公司成本控制、新增长点开拓(新品、新店)能力。

　　中信建投对周黑鸭的未来审慎乐观。预计公司2018~2020年收入分别增长0.69%、6.00%、6.82%，净利润分别增长-13.4%、6.5%、8.9%。

　　不过，Emerson的沽空报告的影响已经开始显现。

　　3月5日，花旗发表研究报告，将周黑鸭2018至2020年盈测下调约18%，以反映去年业绩差过预期的因素，该行给予周黑鸭“沽售”评级，目标价由4.3降至3.5港元。

　　花旗认为，真正值得关注的是周黑鸭的盈利能见度，因为公司2018年下半年盈利下跌加剧。虽然公司采取数项措施以恢复店舖人流，但公司无法收窄2018年下半年盈利跌幅，令该行对管理层执行能力及经营去杠杆化的持续性之忧虑加大。

　　中金公司的研报则相信周黑鸭财务数据的真实性，称沽空机构主要基于不具代表性的草根调研和主观推断。同时中金公司认为，在2018年业绩已然大幅下滑基础上公司不具备造假动机，上市以来并未出现大股东减持、质押等资本行为。

　　澎湃新闻记者 王去愚